2016年組合檢視及明年展望 (更新)

截至今早為止，2016年組合的回報率只有0.98%，同期恒生指數跌1.69%，惠理基金跌3.67%。

指數平平無奇，但認真回顧，大事卻不少。首先是年初熔斷大跌、然後英國脫歐、再之後是特朗普當選美國總統。因應宏觀變化，今年投資組合的操作多了兩項，1) 增加了外匯操作，包括加元、英鎊及墨西哥peso，2) 多了進行短倉。拉勻下來，外匯操作虧損，而短倉則是平手。


2016年底組合首十大持股(Equity Base計):
                                     比重         回報
Facebook                     10.6%     (+12.2%)*
Nvidia                            9.4%     (+68.5%)
港鐵                               8.0%     (+3.2%)*
騰訊                               7.5%     (+18.4)*
Amazon                         7.4%      (+13.4%)*
Goldman Sach                5.4%     (+35.2%)                    
Alphabet                        5.1%      (+6.9%)
Priceline                        4.8%      (+19.3%)
Hermes                         3.8%      (+24.0%)*
Tesla                             3.4%      (-13.1%)* 
合共65.5%

*持有超過一年，數字為2016年全年回報

回顧10大持股，領匯、Market Axess、平保A、CSOP深圳創業板ETF已經沽出，而京東商城則減持至十大持股以外。

今年股票的命中率不高，雖然幸運地中了Nvidia、高盛及priceline，但倒地的股票亦不少，拖累了組合表現。按損失的絶對數字排列，首5隻，分別為TWTR淡倉、UBSG、復星、Illuma、CSOP深創板ETF。

Gross exposure 85.5%
Net exposure 85.5%
持股數量: 20
股票 85.5%
債券 21.9%

舊事已去，最重要是來年展望。去年的展望是1)看好A股(超錯)，2)港股跌幅不會太深，3) 美股估值略高但不會大跌(超錯)，4)最多加息1-2次。我覺得明年最大的轉變是特朗普，如Ray Dalio所講，特朗普不只改變華府政策，什至乎是美國的意識形態的轉變。

Ray Dalio 指，目前大環境是仇商，把賺錢的人視為惡棍，只給他們有限權力。特朗普做的是希望把仇商變成重商，一如1979-82年，英美德三國從社會主義轉向資本主義。減稅、Deregulation、增加開支，對經濟的刺激確是「有數得計」，但如果是意識形態的轉變則非同小可。美國擁有法治、保護私人產權、政治穩定，如果加上Pro- Business的環境，對投資者及資金的吸引力非同小可。

對於全球利率，我認為極有機會升高。英倫銀行及歐洲央行已經懷疑QE的有效性，平民大眾亦已明白負利率及QE對他們傷害之深。退出QE改以財政政策似乎是一個趨勢。我原本認為，在科技性通縮之下，沒有通脹，利率不可能太高。但想深一層，假如特朗普政府不再如奧巴馬大力支持新經濟呢? 特朗普需要的是通脹，這就能解釋為何他反對新能源(Tesla)、電商(Amazon)，相反舊經濟如商品、基建及工業等則有利刺激通脹。最近資金明顯由科技股換馬至舊經濟行業，原因不只是因為科技股over-owned，大有可能是市場預期會出現這種轉變。我覺得科技仍然會發展進步，但如果拖慢下來，對科技股的估值也是一種殺傷力。

最後就是美元。低息、QE加上貿赤，過去這8年新興市場存在大量便宜的美元，企業以美元發債的規模亦是上升。如果特朗普真的打貿易戰(減少貿赤)，而同時資金真如Ray Dalio 所言回歸美國，對新興市場及香港樓市會是一種衝擊。況且，目前看來，特朗普對華政策頗為強硬(未上任就觸及"一個中國"政策)，香港作為中國最開放的城市會最先受影響。

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2016年最終全年回報+1.61%，恒指+0.39%，惠理基金-4.73%

避開蘇俊祺

上周經濟一週訪問惠理基金的副主席兼聯席首席投資總監蘇俊祺。每一次見到蘇俊祺，我都會非常留意，因發覺其分析往往滯後，例如早幾年說中國高端消費品故事，推薦華晨及一眾汽車分銷商，跟住買只會高位中伏。

不過，我認為蘇俊祺並非故意為之，亦非什麼大戶引小戶接貨。只是記者訪問，必定會談到惠理旗下基金的主要持股，蘇俊祺只是說明惠理為什麼持有這些股票。可是，基金已持有這麼多，再增持空間有限。而且，為推銷基金，必定是談表現最好的股票，但表現最好的股票往往是升勢將盡，及利好盡見，所以才出現這種分析滯後的現象。

利用蘇俊祺訪問重新檢視一下自己的看法未尚不可。相同的，思考一下破綻，不同的，也可以作參考。這一期經濟一週，就分別有6個主題故事，略整理一下，各位「睇路」。

1) 出口股(福耀玻璃之類)
蘇俊祺認為，人民幣貶值的源頭並不是人民幣本身，而是來自美元強勢。
「挑選一些可避免受累人民幣貶值，甚至可從中得益的板塊，包括優質的出口股，可藉人民幣貶值，從而提升產品的出口競爭力。」

2) 技術領先股(舜宇光學之類)
蘇俊祺表示，這類技術領先股，不少都是跟手機或科技相關的硬件公司，亦不限於香港上市，有些在南韓及台灣上市，估值往往較歐美同業為便宜。

3) 消費升級股
蘇俊祺指出，內地消費者飲酒愈飲愈貴，由以往飲用每瓶售價200元人民幣的酒，升級至飲用售價為500至600元人民幣的酒。即使是食水，亦有消費升級概念，因為內地市民對食水質素要求愈來愈高。

4) 香港中小股
蘇俊祺解釋，「滬港通」及「深港通」開通，愈來愈多內地資金開始研究這些中小股，特別是跟科技股相關的股份。

5) 優質高息A股
蘇俊祺指出，即使是買理財產品，都要投資高息股始能派高息，故內地高息股仍有投資價值。

6) 價殘藍籌A股(比H股有折讓的A股)
蘇俊祺指出: 「A股的平均市盈率為20倍以上，惟港股市盈率屬於低雙位數，而偏偏有些A股大藍籌比港股還要廉宜。惠理作為價值投資者，一定不會放過這些投資機會。」

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簡單講，1) 避開出口工業股，及過去幾年的天之嬌子手機工業股。2) 小心國內休閒消費股。3) 國內息口向上，小心高息A股。4) 我就唔信鬼佬會衝入去買A股