Seth Klarman的經典 Margin of Safety

著名投資者 Seth Klarman 有一本著作叫<Margin of Safety>，該書91年出版，現在已經絶版。由於一書難求，據Amazon，二手書居然賣1500美元。

由於無法看到此書，筆者只能在網上找到一些閱過此書後的筆記。發覺<Margin of Safety>有幾點很值得作出記存。

投資者獲利的三個途徑:

a. From free cash flow generated by the underlying business, which will eventually be reflected in a higher share price or distributed as dividends.
b. From an increase in the multiple that investors are willing to pay for the underlying business as reflected in a higher share price.
c. Or by narrowing of the gap between share price and underlying business value.”

簡單來說，就是投資的事業所能產生的自由現金流及市場心理對估值的影響(反映在Multiple)

據<Margin of Safety>，Klarman採用三種估值工具，1) Net Present Value (NPV): 將企業未來的現金流折現，2)分析清算價值(Liquidation value)，及Private Market Value (PMV) 即將公司及子公司拆開分析價值(我認為是類似Sum of the part)。

Klarman認為，三種估值工具均應該同等份量的去使用(針對分析員較傾向使用現金流析現)。

在估值上，Klarman還引用了索羅斯(Soros)在<The Alchemy of Finance>中的"反饋理論"。Klarman 股價反映一盤生意的價值，但價值其實又會受股價影響。例如，07-08年很多公司死於可換股債(Convertible bond)，CB到期了，但股價未能觸及換股價，不少公司無力償還這些到期債務，而倒閉。在現金社會，多少企業的資金流動性是依靠股市及債市? 換句話說，股市/債市的表現，其實又反過來影響企業的營運能力，並影響公司的價值。

Jason Zweig曾在2010年的CFA年會訪問Seth Klarman，問到會否再版<Margin of Safety>此書，他當時是回答會，但目前沒有計劃。實在是非常可惜。